公牛集团(603195)2021年中报业绩预告点评：质地优良 经营持续提效

　　类别：公司 机构：中信证券股份有限公司 研究员：纪敏/汪浩 日期：2021-07-06

　　在“走远路”战略下，公司积极拥抱变化，笃行致远，虽然上半年行业需求较弱+成本压力上行，但通过灵活的应对、扎实的底子，公司实际经营优秀，尤其是通过精益制造+提效降本+产品结构改善带来的经营表现超预期，且带动盈利能力逆势提升，我们对公司下半年表现展望积极。

　　行业有压，公司经营表现超预期。我们根据公司中报业绩预告测算，2021 年二季度单季度公司归母利润6.3-9.4 亿元，同比20Q2+9%至+49%，较19Q2+4%至+42%，我们预期实际增速有望位于中间水平，即较20Q2/19Q2 增长均超过20%，表现超预期。回顾上半年，虽然国内可选消费复苏较弱，叠加原材料成本大幅上行带来家电行业整体较大压力，但公司依靠优秀的原材料备货能力+公司产品结构改善+制造、管理提效，预计二季度公司盈利能力不降反增，经营好于行业整体、好于预期，延续了去年下半年以来的优异表现。

　　“走远路”，强化核心、长久竞争力。公司以“走远路”为理念，实际经营中非常注重长期竞争力的打造，尤其在品牌、产品、渠道、供应链效率表现卓越，且在过去一年，在疫情不确定的情况下，公司积极拥抱变化，持续提升综合竞争力：

　　1、品牌端，在原本高端、安全认知上，针对不同品类不断强化细分认知，持续推出高品质、高颜值、高性价比产品，整体品牌形象更加年轻化、极致化；2、渠道端，数量上继续提升至110 万家，其中数码配件新增门店数占比最大，同时跟随消费场景变化和公司一体化解决方案能力的提升，公司在B 端、综合门店上加大投入，进一步巩固公司线下渠道的复制难度；3、供应链效率，疫情催化下，公司更加认识到效率的重要性，现在已经在大部分部门推广精益制造、降本增效的经营理念，以2020 年为例大部分事业部整体效率提升超过20%，也进一步推动公司费用率下降。

　　分品类来看，多点开花，强势品类持续强势。2021H1，分品类来看，公牛优势品类持续表现超预期，墙开、转换器均有双位数以上增长，尤其是转换器虽然已经高份额+高度成熟，但增速不低；LED 方面，虽然面临光源类萎缩的行业压力，但公司装饰灯顺利推出，平稳弥补光源的下滑。从渠道上看，公司上半年在综合店包括专卖区上推进较快，后续在一站式购物效率上有望持续提升。

　　风险因素：产能扩张后，未来产品需求不达预期；相关行业竞争加剧、原材料价格提升导致盈利能力下滑。

　　投资建议：结合公司2021 年中报业绩预告数据，我们上调2021/22/23 年EPS预测至5.26/6.34/7.43 元（原21~23 年EPS 预测为4.59/5.37/6.21 元），现价对应41/34/29 倍PE。展望未来，中长期来看，我们认为公司扩品类、提份额趋势不变，成长可期。给予公司2021 年50 倍估值，对应合理目标价263 元，维持“买入”评级。

　　公牛集团(603195)：2021H1归母净利同比预计+62%-93%

　　类别：公司 机构：海通证券股份有限公司 研究员：张一弛/曾彪/张磊 日期：2021-07-06

　　预告2021 年上半年归母净利增长62%-93%。公司公告预计2021 年半年度实现归母净利润为13 亿元到15.5 亿元，同比增加4.96 亿元到7.46 亿元，同比增加61.74%到92.85%；扣非归母净利润为12 亿元到14.4 亿元，与上年同期相比，将增加3.96 亿元到6.36 亿元，同比增加49.24%到79.09%。

　　专业化和差异化战略，产品定位高端。（1）公司产品研发创新上重视消费者需求，以提升消费者体验为首要目标。（2）营销网络线下、线上协同发展。

　　在全国建立了75 万多家五金渠道售点、12 万多家专业建材及灯饰渠道售点及25 万多家数码配件渠道售点，覆盖范围极广。（3）在电连接、智能电工照明、数码配件三大赛道上精耕细作，销售规模较2020 年上半年有较大增长，带动利润大增。（4）具备先进制造技术能力和自动化生产能力，成本得到了有效管控，克服了大宗原材料价格上涨的影响，公司盈利能力提升，归母净利润有较大增长。

　　股权激励绑定人才，为公司发展增添新动力。2021 年4 月29 日，公司发布2021 年限制性股票激励计划（草案），拟向547 人授予69.27 万股限制性股票，占激励计划草案公告时股本总额的0.12%，授予价格为每股90.15 元。

　　授予对象包括核心高层管理人员（包含董事、高级管理人员）、其他高层管理人员、及核心骨干。与之前特别人才持股计划范围不同，此轮股权激励将进一步为公司吸引和留住优秀人才，充分调动核心团队的积极性。我们认为此举将有利于公司的长远发展，彰显公牛长期发展信心。

　　盈利预测和估值。我们预计公司2021-22 年归母净利润30.93 亿元、36.32亿元，对应每股收益5.15、6.05 元/股。考虑到公司的强品牌+渠道形成的高壁垒，在转换器领域的龙头地位以及未来新品类的持续拓展，结合可比公司PE 估值，给予公司2021 年40-50X PE，合理价值区间为206-257.5 元，给与优于大市评级。

　　风险提示。（1）行业竞争加剧，毛利率下降；（2）新品市场拓展低于预期。