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301093华兰股份股票上市破发原因分析

9个月前 (12-27)个股分析

  华兰股份主要从事直接接触注射剂类药品包装材料的研发、生产和销售,主要产品包括各类覆膜胶塞、常规胶塞等。在药用胶塞细分领域具有较高的行业地位及知名度。

  胶塞市场龙头。2019 年,发行人药用胶塞销量为 40.08 亿只,其中覆膜胶塞销量 5.67 亿只。根据中国医药包协会的说明,2019 年我国药用胶塞市场销量规模约 400 亿只,其中覆膜胶塞国内市场销售规模约 20 亿只。因此,发行人药用胶塞整体市场占有率约为 10%,覆膜胶塞市场占有率约为 28%。公司的覆膜胶塞为报告期内的核心产品,市场占有率位居行业第一。综合来看,在胶塞市场也可以说是行业第一。可对比公司山东药玻去年胶塞收入2.1亿元,翱翔科技、华能橡胶也就五六千万,而华兰股份去年是4.5亿元营收。

  市场有望进一步集中。国际市场上,药用胶塞行业集中度较高,主要集中在美国西氏、瑞士德特威勒、法国 Stelmi 和日本大协精工等企业。与国际药用胶塞市场相比,目前我国生产药用胶塞企业众多,但企业规模通常较小,产业集中度低,多为同质化产品竞争。行业龙头企业如华兰股份、华强科技、山东药玻等在国内药用胶塞的市场占有率远低于国外龙头企业在全球市场的寡头垄断水平。

  覆膜胶塞有望进一步拓展。2018 年、2019 年和 2020 年,公司覆膜胶塞产品的销售收入占比分别为 45.79%、50.75%和 46.30%,已成为公司的核心产品。但同时,常规胶塞作为性价比高、使用范围广的药用胶塞品种之一,在满足常规药品相容性和质量要求的条件下仍然被普遍使用在众多药品制剂中,市场需求较大,因此常规胶塞也是公司报告期内的主要产品之一。国外市场,覆膜胶塞渗透率高于国内,这也预示着公司的产品有望获得更高的份额和更高的利润。

  与巨头竞争。目前,药用胶塞市场的参与者主要有华兰股份、山东药玻等国内企业,以及美国西氏、瑞士德特威勒、法国 Stelmi、日本大协精工等国外企业。华兰股份凭借精益求精的质量管控和不断创新的技术研发工艺,使得自身药用胶塞的整体品质不断提高,已开始与全球行业巨头直接竞争,并在竞争中已与辉瑞制药等全球顶尖药企建立了持续稳定的合作,逐步实现进口替代及海外出口。

  客户覆盖面广。公司的客户已覆盖国内医药工业百强企业 60%以上,主要客户包含恒瑞医药、齐鲁制药、国药集团、中生集团、石药集团、丽珠集团、上海医药、广药白云山等国

  内知名药企,并与国内其他众多主流医药企业进行深度合作。同时,公司也已进入如辉瑞制药、勃林格殷格翰、韩国绿十字等部分国际知名医药企业的全球供应体系,并建立了长期合作关系;近年来,公司不断推进“走出去”的海外市场推广战略,并已在意大利、埃及、沙特、卡塔尔等国家和地区实现产品销售。

  21年爆发式增长。2017 年、2018 年、2019 年和 2020 年,公司分别实现营业收入 38,835.12 万元、43,356.15 万元、45,974.59 万元和 44,632.26 万元,归属母公司股东净利润分别为 7,688.43 万元、8,606.14 万元、9,517.40 万元和 8,135.81 万元。可以说,比较平稳,但在2021年实现爆发式增长,2021 年 1-9 月,公司预计实现营业收入约为 57,586.12 万元至 70,383.03 万元,同比增长 88.74%至 130.68%;实现扣除非经常性损益后归属于母公司股东的净利润约为 16,384.17 万元至 20,025.10 万元,同比增长244.17%至 320.65%。主要原因是(1)2020年,受新冠肺炎疫情影响,在上半年国内大多医院门诊较长一段时间内未开放,部分院内用药量减少,导致公司向主要客户销售的覆膜胶塞产品减少;2020年下半年随着医院门诊业务正常开放,主要客户如辉瑞制药、恒瑞医药的订单需求量已明显好转;(2)2021年,随着新冠疫苗的研发上市,疫苗用胶塞释放巨大市场需求,公司陆续与康希诺、科兴中维、智飞生物、中生集团、丽珠单抗、北京万泰生物、深圳康泰生物、上海欣活生物等众多疫苗生产厂商签订订单,疫苗用胶塞产品的业绩开始逐步释放。

  毛利率较高。2018 年至 2020 年,公司主营业务毛利率分别为 50.43%、51.88%和 47.15%,高于山东药玻等同行业公司平均水平,主要系公司核心产品覆膜胶塞毛利率较高。

  注意风险。

  1.原料依赖。公司产品的主要原材料为卤化丁基橡胶、高阻隔性膜材料、煅烧高岭土等。目前卤化丁基橡胶和高阻隔性膜材料的主要供应商仍集中在美国、日本、加拿大、新加坡、法国等国家,公司主要原材料供应存在一定程度的对外依存度。

  2.新冠依赖。如前分析,今年业绩爆发,主要原因就是疫苗用胶塞释放巨大市场需求,这一块的收入,在今年不会有任何问题,但明年有可能面临断崖,一定要注意风险。

  综上,正如义翘神州一样,用今年的营收和利润来对公司估值,都不太准确,如果剔除新冠肺炎因素影响,公司的正常胶塞收入是5亿元左右,扣非净利润1亿元左右,每股收益0.8元,这部分给予35-40倍市盈率(相对山东药玻等已经高了一些,主要是考虑毛利率高于同行),股价26-32元,新冠肺炎疫苗带来的胶塞收入5亿元左右,利润1.7亿元左右,每股收益1.2元,这部分给予5-10倍市盈率,股价6-12元。合计公司股价32-44元左右合适,所以,公司股价存在破发风险。

  存在争议的地方,就是新冠疫苗胶塞的估值问题,我认为,还是应该参照口罩的估值,不可能给予30倍的市盈率的。这也是华兰股份存在破发风险的根源所在。

  分析不对的地方,请各位批评指正

来源,雪球网

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