中公教育(002607)：多重偶发性因素叠加短期拖累业绩 产业回暖持续提升经营效率

　　类别：公司 机构：天风证券股份有限公司 研究员：刘章明/孙海洋/陆嘉敏 日期：2021-11-12

　　公司21Q1-3 收入63.01 亿元，同比减少15.29%，其中Q1-3 收入及增速分别为20.52（+66.79%）、28.04（+77.73%）、14.45（-68.79%）亿元；21Q1-3 归母净利-8.91 亿元，同比减少167.45%，其中Q1-3 归母净利及增速分别为1.41（+21.00%）、-2.38（+31.90%）、-7.94（-151.08%）亿元。

　　多重偶发性因素叠加，导致21Q3 公务员序列培训收入较低，拖累收入21Q3 公司营收14.45 亿元，同比减少68.79%，培训人次60.52 万人次，同比减少60.88%，各个序列收入及培训人次均呈现一定程度减少，具体来看：

　　2020 年省考联考笔试时间推迟，导致20Q3 确认收入较高。2020 年因疫情影响，省考联考在7 月和8 月，公司的培训服务主要在20Q3 完成，笔试成绩主要集中在9 月份发布，从而导致20Q3 收入较高。除省考外，2020年其他招录类考试也有一定程度的延期，因此，从分季度收入分布看，公司20Q3 确认收入显著较高。

　　2021 年主要培训序列的招生及考试政策出现短期不利变化。第一、2021年省考招录人数下滑、考试提前，导致21Q3 确认公务员序列培训收入较低。第二、编制内教师招录人数有所减少，报名条件提高，对Q3 教师序列收入产生较大影响。第三、事业单位的参培人数减少，导致Q3 事业单位序列收入减少。

　　综上，21Q3 收入较2020 年出现较大下滑，主要是2020 年疫情影响省考考试节奏，导致 20Q3 确认的收入较高，以及受主要培训序列招录人数下滑的影响所致。

　　下调盈利预测，维持买入评级

　　由于多省联考提前导致高峰收费期减少，以及教师序列、事业单位序列、综合序列招考变动、参培人数减少和考试推迟等因素综合影响；同时考虑到目前国家对职业教育的监管态度逐步明确、公职类岗位招录数量长期看稳定增长，招录节奏将逐步正常以及公司推出一系列措施，持续提升经营效率。预计公司今年收入有所下滑，导致毛利率减少，费用率提升。我们下调公司盈利预测，维持买入评级，预计21-23 年净利分别为5 亿、21 亿、25 亿（原值分别为20 亿、30 亿、43 亿），PE 分别为120x、32x、26x。

　　风险提示：市场竞争激烈，核心高管流失，收入不及预期等

　　中公教育(002607)：内外部不利因素共振 期待寻找新的增长中枢

　　类别：公司 机构：国信证券股份有限公司 研究员：曾光/钟潇/姜甜 日期：2021-11-03

　　第三季度营收同减69%，亏损近8 亿元，低于我们预期前三季度公司营收63.01 亿/-15.29%，归母业绩亏损8.91 亿，位于业绩预告下限，低于预期；EPS-0.14 元。Q3 营收同减68.79%，业绩-7.94 亿（我们预测5 亿元），经营环境变化及暑期疫情致主业承压。

　　各赛道经营环境变化及暑期疫情拖累主业，现金流初现压力具体来看，前三季度1）公考培训收入31.42 亿/-21%，省级公务员联考提前导致收款高峰期缩短。2）教师培训收入6.89 亿/-36%，招录人数同减21%且报名门槛提高影响。3）事业单位培训8.46 亿/-15%，招录较为分散影响客单价。4）综合序列收入15.85 亿元/+19%，主因考研、学历提升、医疗等新业务支撑。此外，第三季度全国疫情使公司近20 个省份不同程度停课，加之办学要求趋严，影响正常经营。公司期末合同负债同减69%；销售商品、提供劳务收到的现金为38 亿元/-70%，经营净现金流为-36 亿元/-154%。公司毛利率同减15.66pct，预计主要是提高人力成本应对行业竞争；期间费用率增16.43pct ， 其中销售/ 研发/ 管理/ 财务费用率分别增6.24/4.45/4.31/1.43pct，主要系公司收入下滑+各项费用支出增加。

　　短期仍有压力，国考扩招利好，跟踪其他招录及竞争变化短期疫情散发对招录及线下培训的影响可能持续，结合三季度末合同负债水平，预计Q4 压力仍存；22 年国考招录同增21%、报考同增35%，有望提振明年公考增长，但仍需跟踪疫情变化。成本端，公司已进行人力优化，预计节流效果将逐步显现。行业层面，正反因素并存，新的职教政策以鼓励、规范为主。综合来看，我们预计公司短期经营压力仍存，建议密切跟踪；但公司作为行业龙头优势突出，期待经营环境正常化后的触底反弹，且跨赛道扩张也有望继续验证。

　　风险提示：

　　招录波动、业务拓展放缓；竞争加剧；股东减持；政策、疫情等。

　　短期承压，关注各赛道中线成长趋势，暂维持“增持”评级下调21-23 年EPS 至-0.17/0.24/0.37 元（原为0.32/0.46/0.58 元），对应22-23 年动态PE43/28x。今年或是公司各种内外部不利因素共振最明显的一年，市场悲观情绪已经有所释放，且市场重新寻找业绩增长中枢仍需时日，但考虑到国考已释利好信号，暂维持“增持”。